The effect of quantitative easing on real estate prices

Abstract

Tämä tutkimus arvioi määrällisen elvytyksen vaikutusta kiinteistöjen hintoihin Yhdysvalloissa ja euroalueella vuosina 2003–2021. Yhtäaikainen kiinteistöjen hintojen nousu ja keskuspankkien elvyttävä rahapolitiikka on herättänyt kysymyksiä näiden muuttujien välisestä yhteydestä. Tämä tutkimus hyödyntää faktorianalyysiin perustuvaa vektoriautoregressiivistä mallia sekä 72 muuttujan tutkimusaineistoa eritelläkseen keskuspankkien laajojen arvopaperiostojen vaikutuksia kiinteistöjen hinnanmuodostukseen. Vaikutuksia arvioidaan erikseen asuin- ja liikekiinteistösektoreiden osalta.

Tulokset paljastavat, että Yhdysvaltain keskuspankin harjoittama määrällinen elvytys on keskeinen tekijä maan asuinkiinteistöjen hinnanmuodostuksessa, erityisesti finanssikriisin jälkeen. Tulos säilyy voimassa silloinkin, kun siitä poistetaan makrotaloutta ja kiinteistöjen hinnanmuodostusta kuvaavien faktorimuuttujien vaikutus. Määrällinen elvytys näyttää olevan erillinen kiinteistöjen hintoihin vaikuttava kanavansa, joka on erotettavissa tavanomaisen rahapolitiikan vaikutuskanavista. Euroopan keskuspankin taseen vaihtelut eivät puolestaan näytä vaikuttavan euroalueen asuinkiinteistöjen hintoihin. Vaikka määrällinen elvytys näyttää vaikuttavan sekä Yhdysvaltojen että euroalueen liikekiinteistöjen hintoihin kahden muuttujan vektoriautoregressiivisessä mallissa, vaikutus häviää, kun malliin lisätään faktorimuuttujat. Tämä osoittaa faktorianalyysin merkityksen rahapolitiikan tutkimuksessa.

Yhdysvaltojen asuinkiinteistöjen hintojen suurempi reaktio määrälliseen elvytykseen verrattuna euroalueeseen on odotettua. Ensinnäkin Yhdysvaltain keskuspankki on antanut maansa asuntolainamarkkinoille enemmän tukea kuin Euroopan keskuspankki johtuen keskuspankkien erilaisista prioriteeteistä. Toiseksi rahallisella tuella voi olla suurempi vaikutus markkinoilla, joissa on Yhdysvaltain kaltaiset pitkälle velkavivutetut ja arvopaperistetut lainamarkkinat. Yhdysvaltojen liikekiinteistösektorin vaimeampi reaktio määrälliseen elvytykseen on loogista, koska tuki suunnattiin enimmäkseen asuinkiinteistöille.

This study assesses the impact of quantitative easing on real estate prices in the US and in the Euro area between the years 2003 and 2021. The recent real estate price inflation coinciding with the expansionary monetary policy of central banks has raised questions of the interconnectedness of quantitative easing and real estate prices. This study employs the factor-augmented vector autoregressive model and a rich dataset of 72 variables to distinguish whether the large-scale asset purchases of central banks are causing changes in real estate prices. The effects are considered separately for the residential and the commercial real estate sectors.

The results reveal that quantitative easing of the Federal Reserve is a key driver of US house prices, especially after the Global Financial Crisis. This notion holds even after controlling the result for 32 factor variables reflecting real estate price formation and the macroeconomy. Also, quantitative easing seems to be a separate factor from other, conventional monetary policy channels impacting real estate prices. Interestingly, Euro area house prices are not affected by the balance sheet fluctuations of the European Central Bank. While both the US and the Euro area commercial real estate prices seem to be affected by quantitative easing in a standard bivariate vector autoregressive model, this impact is diminished after adding the factor variables to the model, proving the relevance of the factor-augmented model in monetary policy research.

The greater response of US house prices to quantitative easing compared to the Euro area is expected based on the previous literature. First, the Federal Reserve has provided significantly more aid to the mortgage market than the European Central Bank as the two central banks have somewhat different objectives. Second, the monetary aid might have a larger impact on mortgage markets that are highly leveraged and securitized, as the US market is. As the aid was directed mostly towards the residential – not commercial – real estate market, the more muted response of the US commercial real estate sector is logical.